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更新时间：2024-07-28点击：234
原创作者： 王梦桥 FOFweekly
上海证券报在1月4日发布的文章《40万就能买个私募牌照，为啥还是没人要》中指出，私募“牌照”打了五折，从前100万的牌照现在腰斩一半以上，还是找不到买家。笔者唏嘘，若是在去年八月之前，在监管没有对双GP“开刀”之前，恐怕一个在中基协完成私募基金管理人备案的牌照会引发不少机构哄抢。
去年8月，中基协Ambers系统暂停了双管理人的私募基金产品备案，没有私募业务资质的机构借用双管理人模式“借通道”发行私募产品的行为被监管层明令禁止，就此，双GP模式偃旗息鼓了一阵子，想要开展私募业务的机构买一张私募牌照后就用双GP的形式发产品的时代过去了。
无论是重磅的“资管新规”，还是常态化的行业自查，私募行业的专业化和规范化导向是2018监管的关键词，双GP模式在大资管时代又将何去何从？
在合伙型基金中，管理人的作用十分重要，其地位以及风险隐患直接关系到合伙型基金成立及运营，私募基金管理人与基金之间是委托管理关系，GP与基金之间是所有权关系，GP既能承担基金管理人责任，又能承担普通合伙人责任。执行事务合伙人在GP中选举产生，《合伙企业法》第二十六条规定合伙企业可以有两个以上的执行事务合伙人。
双GP模式的法律依据来自《合伙企业法》第六十一条，有限合伙企业私募基金至少应当有一个普通合伙人。根据浙江凯麦律师事务所律师张若涵介绍，“双GP”模式下的有限合伙型私募基金机制意指同一只合伙型私募基金由两个普通合伙人同时管理。
尽管双GP模式不是投资界的主流，但他引起的争议可不小。其类型和架构不用再赘述，参见《母基金周刊》早前发布的原创文章《争议中的双GP 到底是要“暖暖”还是要“凉凉”?》。本文针对双GP模式的几大乱象，重点剖析双GP模式存在的意义。
乱象一：备案的私募基金管理人作为双GP之一，与另外一个GP无关联关系。这就是文章开头提到的“借通道”行为，相当于上市公司的“借壳”，现已被中基协重点整改。紫荆资本法务总监汪澍介绍，基金管理人和GP的“关联关系”，并不是会计意义上的关联关系，而是实质大于形式的“利益相关性”。
由于一级市场的高风险性和封闭性，私募投资行为对投资主体的专业性要求极高，不合格机构“借通道”发行私募产品的对行业的信誉和对LP的损害难以估算。据了解，为了防止已备案的私募基金管理人资质被滥用，中基协在去年累计注销1.4万家长期无展业意愿的私募基金管理人。
乱象二：双GP模式下，非私募基金管理人的LP出现不合格投资者。根据《私募投资基金监督管理暂行办法》第十三条，投资于所管理私募基金的私募基金管理人及其从业人员被视为合格投资者，可豁免适用合格投资者的相关规定，而双GP模式中未备案为该只基金管理人的GP只是投资人。因此，市场上出现了私募基金管理人伪造与投资人的劳动合同，将投资人认定为自身员工从而突破合伙投资者的要求。
私募基金不同于公募基金，因其投资门槛设定较高，根据《私募投资基金监督管理暂行办法》第十二条，作为合格投资者，单位应满足最近一年度净资产不低于1000万元，个人需金融资产不低于300 万元或者最近三年个人年均收入不低于50 万元，是基金产品中的“贵族”。不合格投资者的风险承受能力较差且金融知识欠缺，这种违规突破合格投资人限制的双GP乱象无异于利用双GP的监管漏洞“割韭菜”。
乱象三：LP不信任GP投资决策能力，干涉GP日常运营对其进行“保姆式”监督，为自身利益最大化采取双GP模式。有不愿意透露姓名的知名三方财富机构人士表示，现在市场上不仅上市公司等采用双GP模式，政府引导基金也想通过设立子公司成为GP主体，一些LP仅投资20~30%的份额也要争取决策权，甚至投委会的一票否决权。
两虎一斗，必有一伤。在LP不愿意放手而设立双GP模式的场景中，除非事前的《合伙协议》将两方的权责关系规定地事无巨细（实际操作上基本不可能），发起设立基金的一方GP尽管在募资期间承诺给予LP相当于GP的权益，后期因为LP直投可能缺乏专业素养和两者逐利性上的分歧，存在LP变成GP后与原GP“撕破脸”后基金土崩瓦解的风险。
对于市场上双GP模式的各种乱象，“借通道”行为已经被中基协采用备案方式予以堵截，去年频发的自律检查也对双GP模式基金运作层面上的合格投资者问题有一定的震慑效用。而LP为了“监督”GP而设立双GP模式的现象，根据德恒律师事务所从业律师的意见：
“如LP需要加强对有限合伙型基金的监控，不妨通过在《合伙协议》中细化及扩大需经合伙人会议批准的事项，一方面起到牵制GP的作用，另一方面确保LP在基金投资运作的过程中也能享有一定程度的监控和控制力。”
除此之外，LP也可以通过持股或间接持股GP参与管理人的收益分配和以有限合伙基金的投资顾问形式收取相关费用，同时适时适地参与到GP的决策和管理过程中，一举两得，并非只有双GP模式一条道路。
双GP模式乱象不能成为否定其所有的价值的依据，并且合规化运行的双GP往往会产生1＋1＞2的效果，例如，两个GP资源互换，建立项目共享机制；LP与GP优势互补，不少LP都是企业家出身，在公司管理、国内外政策判断和人脉资源整合上有天然的经验和实力。
双GP，伴随着监管的加强未来可能会日益趋同于双管理人模式，即合作的两个GP都需要拿到私募基金管理人的牌照。结合市场现状和政策因素，双GP模式在未来的发展依然有足够的制度和实操空间：险资、政府引导基金和备案问题会为双GP发展提供猜想空间。
2018年10月26日，中国银保监会正式发布《保险资金投资股权管理办法》（征求意见稿），宣告保险资金这类“长钱”提高直接融资比例，允许其投资于非上市公司和股权投资基金。
根据新规，险资投GP的门槛较高，一般投资机构难以满足要求，如果保险公司要参与股权投资直投，险资为培养自己人员的投资能力，发掘明星创业项目，与市场上优秀的机构合作设立双GP或将成为主流模式之一。
政府引导基金方面，业内人士表示，部分市场化的母基金，会跟市场上母基金机构合作设立子公司，成立合资GP共同管理，也会采取双GP的模式，参与子基金的管理。政府引导基金不以财务回报为主要需求，追求资金放大和产业引导，而对于所投GP有投资风险的事前监控以及对基金投资领域的政策引导的需求，指派一名政府系GP能够实现其目的。
需要注意的是，政府引导基金设立双GP对其市场化和专业性程度要求较高，笔者认为，政府掌握相当数量产业方面的专家学者资源，与其合作对于产业投资的GP有一定帮助。
根据京师律师事务所刘盼盼律师，2018年12月7日最新的《私募管理人登记须知》在第二大项对特殊目的载体表述如下：已登记私募基金管理人为某只基金的设立或投资目的，出资或派遣员工专门设立的无管理人员、无实际办公场所或不履行完整管理人职责的特殊目的载体（包括出于类似目的为某只有限合伙型基金设立的普通合伙人机构），无需申请私募基金管理人登记，但应当在私募基金管理人关联方中如实填报相关信息。
刘盼盼律师表示，“此处是新须知下对GP规定的一项放松性的明确，或意味着双GP模式下的关联方GP可以为SPV，且避免掉再次登记的耗费。”
双GP模式最大弊病，在于容易出现决策效率低下和利益分配不均的问题。试想一下，双GP模式下，两个投资机构都是承担无限责任的GP，他们如何界定权责关系以及如何建立互信机制将成为不可回避的问题。
依照笔者之见，双GP模式在发展之路需要注意一些“雷区”。首当其冲就是双GP的备案问题，备案不规范将引发系统性风险。根据《合伙企业法》等法律法规，合伙制基金允许出现两个执行事务合伙人的情况。有限合伙型私募基金的营业执照是私募基金管理人备案的必要材料之一，大多数工商局不接受有限合伙企业营业执照中登记两个或多个执行事务合伙人。
其次，是GP和LP之间的沟通机制问题：在募资捉襟见肘的一级市场里，为了成功募满一支基金的GP不惜让渡部分决策权，让不专业的LP成为GP，看似雪中送炭，实际后患无穷。部分LP为了获取超额收益而介入基金管理成立双GP，甚至多方LP都要同等的权利，而选择多GP，导致基金管理混乱，执行效率低下，法律成本变高。
在一般双GP模式中，沟通和协作应该是常态，既能提高效率，又能增加两个GP的互信程度。俗话说，各人自扫门前雪容易，但上街和邻居一起铲公共空间的积雪，一般情况下都喜欢推诿责任，最后积雪的破坏力变得一发不可收拾，对此，最好的解决方式就是事前“约法三章”，划分清楚各自的权利与责任并且及时沟通需求。
最后，笔者相信，双GP模式是比单纯的LP与GP的合伙更需要注重细节的合作关系，运作良好的双GP模式理应是“双雄逐鹿”，利用资源的互补优势，而不是为了利益使然的一时兴起。只有这样，双GP模式才能在股权投资领域取得长足的发展地位。
【参考资料】
汉坤律师师事务所：《汉坤境内基金系列：双雄联袂之Co-GP风云》
凯麦律师事务所：《“双GP”模式下的有限合伙型私募基金的相关法律问题研究 | 凯麦专栏》
德恒律师事务所：《私募“双GP”模式法律实务》
浙江金控投资管理有限公司：《政府投资基金采用双GP模式所涉法律问题解析》
中国证券报：《险资股权投资“松绑” 引VC/PE“双GP模式”猜想》
THE END