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更新时间：2024-02-06点击：592
完整正式报告请参见东北证券宏观研究报告《CPI下行空间有限，PPI已入通缩通道——1月物价数据点评》
1月份CPI同比上涨1.7%，低于市场预期1.9%。CPI超预期下行，主要原因一是猪肉价格下跌；二是国际油价下跌的影响进一步传导至国内，引起成品油价格下降。核心CPI同比由1.8%回升至1.9%，表明居民实际消费能力未受很大影响。预计2月份CPI会进一步下降。下降的原因，一是去年春节对物价的影响集中在2月份，导致去年2月的物价基数很高。二是猪肉价格仍将在猪瘟的影响下下跌，进一步拖累CPI。但CPI下滑幅度不会过大，因为今年春节虽较去年更早，但春节对CPI的拉动效应会延续一段时间，对2月物价水平会有支撑作用；同时油价逐渐企稳，同比增速有望在2月份回升，对CPI的拖累效果会减弱。综合测算，我们预计2月份CPI同比会回落至1.5%左右。
1月份PPI同比上涨0.1%，低于市场预期。PPI同比和我们此前测算结果一致。PPI从去年6月份开始一路下行，已入通缩通道。1月份PPI同比下降主要原因在于原油价格的下跌。1月份虽然国际油价小幅回升，但由于去年1月油价基数较高，导致油价同比继续下行。预计2月份PPI会维持在0%左右，不易跌破0。目前国内经济仍处下行通道，生产及需求均较为疲软，导致PPI趋势向下。且供给侧改革、去产能的力度减弱，环保政策力度较往年放宽，对工业品的价格推升减轻。但去年2月份的PPI基数不高；同时油价同比在2月份有望回升，也将对PPI产生一定支撑。综合来看，PPI同比在2月份不会有很大波动。
CPI下行空间有限，PPI已入通缩通道。根据我们的模型测算，2月CPI会进一步下行，但随后将回升至年中达到高点。新一轮猪周期已经开启，预计将在2季度开始反弹，同时由于去年猪价一路下跌，基数较低，会推升猪价的同比，进而拉动通胀。且去年上半年通胀基数较低，也会使得今年上半年CPI相对较高。PPI同比将在2、3、4月份企稳甚至小幅回升，但随后将在高基数的影响下下行并且转负。我们预计PPI将在5月份转负，若油价进一步下跌，则可能提前转负。目前国内CPI与PPI均显示出一定的通缩迹象，故而货币政策可以放宽的空间较大。在1月份全面降准之后，预计货币政策会继续放宽，未来会有进一步的降准。央行表示货币政策应据实际相机决策，意味着如果经济下行压力较大，政策利率和市场利率会先行下调，同时也会有降低基准利率的可能。
1.主要数据
中国1月CPI同比上涨1.7%，预期1.9%，前值1.9%。
中国1月PPI同比上涨0.1%，预期0.3%，前值0.9%。
2.CPI超预期下行，2月将继续下降
1月份CPI同比上涨1.7%，低于市场预期1.9%，前值1.9%；环比上涨0.5%。
CPI超预期下行，主要原因有二：一是猪肉价格下跌。CPI中猪肉一项权重为2.5%，相对较高。此前非洲猪瘟影响了猪肉的跨省运输，阻碍产能出清，导致供给过剩。近期部分地区解除禁运，使得供应增加，猪肉价格下跌，同比降幅由1.5%扩大至3.2%。
第二个原因是国际油价下跌的影响进一步传导至国内，汽油和柴油价格继续下跌，分别下降3.7%和4.0%，引起CPI中“交通工具用燃料”一项同比跌幅由0.5%扩大至6.1%。核心CPI同比由1.8%回升至1.9%，表明居民实际消费能力未受很大影响。
分项来看，七大类价格同比仅交通和通信下降。其中食品烟酒价格同比上涨2.0%，涨幅相比上月回落0.4个百分点，影响CPI上涨约0.61个百分点；非食品价格上涨1.7%，涨幅与上月持平，影响CPI上涨约1.36个百分点。食品方面，受寒冷天气和春节的影响，鲜果、鲜菜价格同比分别上涨5.9%、3.8%，羊肉、牛肉和鸡肉价格分别上涨12.7%、7.9%和5.8%。非食品中，教育文化和娱乐、医疗保健价格分别上涨2.9%和2.7%。
预计2月份CPI会进一步下降。2月份CPI会下降的原因，一是去年春节在2月16日，春节对物价的影响集中在2月份，导致去年2月的物价基数很高。二是猪肉价格仍将在猪瘟的影响下下跌，进一步拖累CPI。但是CPI下滑幅度不会过大，因为今年春节虽然较去年更早，但根据历史经验，春节对CPI的拉动效应会延续一段时间，对2月份的物价水平会有支撑作用；同时油价逐渐企稳，同比增速有望在2月份回升，对CPI的拖累效果会减弱。综合测算，我们预计2月份CPI同比会回落至1.5%左右。
3.PPI下跌趋势延续，已进入通缩通道
1月份PPI同比上涨0.1%，低于市场预期0.3%，前值0.9%。PPI同比和我们此前测算结果一致。PPI从去年6月份开始一路下行，已入通缩通道。1月份PPI同比下降主要原因在于原油价格的下跌。1月份虽然国际油价小幅回升，但由于去年1月油价基数较高，导致油价同比继续下行，引起石油相关产业PPI明显下降。石油和天然气开采业同比下降5.0%，12月份为上涨4.5%；石油、煤炭及其他燃料加工业同比下降1.6%，12月份为上涨5.7%。且油价下跌往往会带动黑色系、有色金属和煤炭等价格的共同变化，拉动PPI下行，１月黑色金属冶炼和压延加工业和有色金属冶炼和压延加工业同比下降2.9%和2.5％，去年12月分别降幅为2.7%和2.3%。
生产资料价格受油价影响同比下降0.1%，生活资料价格本月仍保持上涨但增速有所放缓。生活资料价格同比上涨0.6%，较上月下降0.1个百分点。其中，食品同比上涨0.8%，衣着同比上涨1.6%，一般日用品同比上涨0.3%，耐用消费品同比涨幅为0，涨幅相比上月都有一定程度的下降。
预计2月份PPI会维持在0%左右，不易跌破0。目前国内经济仍处下行通道，生产及需求均较为疲软，导致PPI趋势向下。再加上供给侧改革、去产能的力度较之前有所减弱，且今年环保政策力度较往年有所放宽，对工业品的价格推升减轻。但去年2月份的PPI基数不高；同时油价同比在2月份有望回升，也将对PPI产生一定支撑。综合来看，PPI同比在2月份不会有很大波动。
4.物价下跌显著，货币政策有望更加宽松
CPI下行空间有限，PPI已入通缩通道。根据我们的模型测算，虽然2月份CPI会进一步下行，但随后将回升至年中达到高点。新一轮猪周期已经开启，目前猪肉价格因为非洲猪瘟的影响而下跌，但预计将在2季度开始反弹，同时由于去年猪价一路下跌，基数较低，会推升猪价的同比，进而拉动通胀。而且去年上半年通胀基数较低，也会使得今年上半年CPI相对较高。PPI同比将在2、3、4月份企稳甚至小幅回升，但随后将在高基数的影响下下行并且转负。我们预计PPI将在5月份转负，若油价进一步下跌，则可能提前转负。
目前国内CPI与PPI均显示出一定的通缩迹象，故而货币政策可以放宽的空间较大。在1月份全面降准之后，预计货币政策会继续放宽，未来会有进一步的降准。央行表示货币政策应据实际相机决策，意味着如果经济下行压力较大，政策利率和市场利率会先行下调，同时也会有降低基准利率的可能。
感谢实习生李云蔚对本文的贡献。
尤春野，研究助理。北京大学理学学士，经济学双学士；约翰霍普金斯大学金融学硕士。
曹哲亮，武汉大学经济学学士，理学学士，北京大学金融硕士。