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更新时间：2024-07-21点击：215
投资观点
市场往往在四季度的时候出现一些令人无法理解的走势，比如2018年11月1日，中央召开民营企业座谈会。按照常理来说，这是对于市场的提升市场风险偏好的强烈信号，正常逻辑应该高估值高弹性品种具备超额收益。然而2018年后两个月，证券和地产的具备明显的超额收益。比如，上周，中美谈判趋于缓和，外资连续6个交易日大量流入A股，金融数据也超预期，然而市场在上周确实下跌的。当几乎所有的分析师都看好反弹延续的时候，市场却表现出另外的情形。本周周报重点回答，年底公募基金考核期，该配什么？
我们重点考察了，自2016年以来所谓的TMT（信息技术指数）与日常消费（消费品指数）之间的相对收益，我们发现，尤其是靠近年底的11-12月份，TMT相对于消费品明显不具备相对收益。为什么会这样？难道每年的基本面都可以解释年底大家都配置稳定增长类资产吗？其实不然。
我们进一步梳理2005年以来的各行业股价表现，从某些角度也能说明这个问题：比如（1）周期品和制造业大部分不存在明显的四季度具备超额收益或者负超额收益的规律。（2）TMT与金融地产的切换从2011年以来的更加明显，TMT与消费品的切换在2016年以后呈现规律。大概率上TMT自2011年以后在四季度很难取得明显的超额收益。尤其是2013、2014年TMT在三季度取得明显的超额收益后，四季度普遍大幅回落的情况更加明显。
市场展望：四季度更加重视业绩，增配核心资产（20只外资持股市值超过100亿的股票）和消费板块。中长期继续更加积极配置硬科技。
主要理由：1）短期内上涨过快，具备调整的可能性；对于更加关注业绩的投资者来说，三季报不大预期的硬科技股票，或许存在被卖出和调整的风险。2）三季度业绩快速提升的配置了硬科技的基金经理到年底具有稳定收益的需求，而消费股更加具备业绩稳定可以持续跟踪的便利，相信会有投资者进行风格上的切换。3）海外事件短期趋于缓和，人民币存在升值预期，人民币升值预期下海外将加速流入A股，那么更加注重对核心资产等高股息率行业的投资。
10月份我们建议从两个维度布局：一是高估值领域，具备较强业绩支撑的标的；二是低估值领域，盈利能力正在逐渐筑底的标的。以上两个角度可能更侧重自下而上的挖掘。主题层面，受益十一黄金周催化，文化影视、餐饮旅游、休闲服务等板块可能有短期主题性机会，而随着四中全会的临近，国企改革、自贸区等传统题材可能会再度活跃。但我们谨慎推荐，仅适合交易高手。
风险提示：本文分析基于一定的假设条件，结论可能有偏差。国内经济去杠杆，同时与美国贸易谈判，都有可能引发国内经济需求不及预期的风险。
本周话题：年底考核配什么？
市场往往在四季度的时候出现一些令人无法理解的走势，比如2018年11月1日，中央召开民营企业座谈会。按照常理来说，这是对于市场的提升市场风险偏好的强烈信号，正常逻辑应该高估值高弹性品种具备超额收益。然而2018年后两个月，证券和地产的具备明显的超额收益。比如，上周，中美谈判趋于缓和，外资连续6个交易日大量流入A股，金融数据也超预期，然而市场在上周确实下跌的。当几乎所有的分析师都看好反弹延续的时候，市场却表现出另外的情形。本周周报重点回答，年底公募基金考核期，该配什么？
一张图引发的思考：我们重点考察了，自2016年以来所谓的TMT（信息技术指数）与日常消费（消费品指数）之间的相对收益，我们发现，尤其是靠近年底的11-12月份，TMT相对于消费品明显不具备相对收益。到年底了，大家大部分投资者开始增配消费而摈弃TMT。换句话说，大家逐步选择稳定增长类资产而放弃高弹性高增长资产。为什么会这样？难道每年的基本面都可以解释年底大家都配置稳定增长类资产吗？其实不然。
图2尽管这种规律不是特别明显，但从某些角度也能说明这个问题：比如（1）周期品和制造业大部分不存在明显的四季度具备超额收益或者负超额收益的规律。（2）TMT与金融地产的切换从2011年以来的更加明显，TMT与消费品的切换在2016年以后呈现规律。大概率上TMT自2011年以后在四季度很难取得明显的超额收益。尤其是2013、2014年TMT在三季度取得明显的超额收益后，四季度普遍大幅回落的情况更加明显。
一
市场回顾与展望
一周回顾：市场回调，赚钱效应回落至历史均值下。本周上证指数全周收跌1.19％、创业板指收跌0.58％、深证成指收跌1.16％。全市场日均成交额环比回升，北上资金持续大幅净流入96亿，20日平滑后，本周涨停个股数量回落至历史均值以下。风格方面，各风格指数普跌，中小盘领跌。行业与主题方面，除银行指数小幅收涨外，其余行业整体表现持续低迷，主题方面，智能交通指数、网络游戏指数、锂电池指数领涨，稀土永磁指数、卫星导航指数、黄金珠宝领跌。
市场展望：四季度更加重视业绩，增配核心资产（20只外资持股市值超过100亿的股票）和消费板块。中长期继续更加积极配置硬科技。
相信跟踪我们观点的投资者都知道我们三季度最看好的就是硬科技板块，从我们推荐到到9月底，硬科技指数上涨40.7％，同期上证综指0.2％，全A指数3.3％，创业板综指6.6％，创业板50上涨12.6％。那么站在现在位置，我们怎么看四季度的行情。我们认为需要淡化风格，聚焦业绩，以均衡配置为主，适当减配硬科技适当加配消费股及核心资产，以期待明年硬科技更好的上涨。
主要理由：1）短期内上涨过快，具备调整的可能性；对于更加关注业绩的投资者来说，三季报不大预期的硬科技股票，或许存在被卖出和调整的风险。2）三季度业绩快速提升的配置了硬科技的基金经理到年底具有稳定收益的需求，而消费股更加具备业绩稳定可以持续跟踪的便利，相信会有投资者进行风格上的切换。3）海外事件短期趋于缓和，人民币存在升值预期，人民币升值预期下海外将加速流入A股，那么更加注重对核心资产等高股息率行业的投资。
10月份我们建议从两个维度布局：一是高估值领域，具备较强业绩支撑的标的；二是低估值领域，盈利能力正在逐渐筑底的标的。以上两个角度可能更侧重自下而上的挖掘。主题层面，受益十一黄金周催化，文化影视、餐饮旅游、休闲服务等板块可能有短期主题性机会，而随着四中全会的临近，国企改革、自贸区等传统题材可能会再度活跃。但我们谨慎推荐，仅适合交易高手。
风格指数：本周市场回调，中小盘领跌。活跃度方面，风格指数换手率普遍回升，创业板指50、中证1000换手率下上升明显。
大类行业：本周大类行业指数普遍收跌，能源指数、信息技术指数领跌。活跃度方面，电信服务指数、金融指数换手率明显上升。
一级行业：本周除银行小幅收涨外，其余的行业普遍收跌，餐饮旅游、其他饮料、煤炭、钢铁领跌。活跃度方面，环保、传媒、交通运输换手率明显上升，农林牧渔、餐饮旅游换手率大幅下滑。
主题概念：本周主题概念指数普遍回暖，其中，智能交通指数、网络游戏指数、锂电池指数领涨，稀土永磁指数、卫星导航指数、黄金珠宝领跌，从活跃度看，网络安全指数、互联网营销指数、粤港澳大湾区指数换手率大幅上升，鸡产业指数、稀土永磁指数换手率明显下滑。
二
情绪指标跟踪
全市场活跃度：2010年以来，全A日均换手率区间大致为0.4％-1.4％。20日平滑后本周全A换手率大幅下滑，单日换手率先升后降。截止10月18日，单日换手率达到0.75％，较上周回落0.06％，回落至历史分位的42.4％。创业板指换手率区间大致为2％-8％，20日平滑后创业板指换手率较上周明显回落，截止2019年10月18日，创业板单日换手率为6.91％，处于历史分位的62.9％。
场内融资：融资余额小幅回升，截止10月18日，融资余额上升至9504亿以上，较上周增加59.3亿。5日平滑后融资买入额占全市场成交额的比重较上周增加0.4％。
分级基金：10日平滑后，分级B与分级A成交额的比值小幅回落，截止10月18日，10日平滑指标为5.5，较上周减少0.6，处于历史分位90.9％。
涨停数量：20日平滑后，涨停个股数量连续3周小幅回落。截止10月18日，20日平滑后涨停数量达到47家，较上周减少5家，回落至历史均值以下。
次新股指标：5日平滑后次新股换手率震荡回升，截止10月18日，5日次新股换手率均值达到4.7％，较上周增加1.0 ％，处于历史分位20.3％。
风格转换指标：全市场市盈率中位数与上证50市盈率中位数的比值可以用来刻画市场风格转换情况：该比值下跌表明大盘股强于中小盘股，反之亦然。从2010年以来，该指标在2-3区间比较夯实，本周该指标较上周减少0.03。未来一段时间该指标在2-3区间内震荡的概率较大。
三
估值指标跟踪
指数估值：中证100估值持续维持在历史分位50％以上，中证500、中小板指接近历史最低水平。
主要行业估值：PE估值处在历史低位的行业：综合、建筑材料、采掘、商业贸易、钢铁、房地产、电子、建筑装饰、化工、休闲服务、轻工制造；PB估值处在历史低位的行业：建筑装饰、银行、商业贸易、医药生物、公用事业、汽车、采掘、化工、房地产、传媒、综合、纺织服装、有色金属、轻工制造、电气设备；PE估值、PB估值均处在历史低位的行业：建筑装饰、房地产、商业贸易、采掘、化工。
股债相对配置价值：股票市盈率的倒数与国债收益率比较，可以刻画股市的相对配置价值，历史上，股指的每一次阶段性底部都对应着两者利差的阶段性顶部，反之亦然。本周沪深300成分股PE估值中位数回落至17.9倍，市盈率倒数为5.6％，相对10年国债收益率的溢价水平走阔至250BP。
风险提示：本文分析基于一定的假设条件，结论可能有偏差。国内经济去杠杆，都有可能引发国内经济需求不及预期的风险。